今年5月26日《證券發行與承銷管理辦法》面向社會公開征求意見，證監會明確表示，可轉債、可交換債發行方式將由現行的資金申購改為信用申購。對市場來說，這無疑是釋放資金的利好消息。9月8日，修訂后的《證券發行與承銷管理辦法》得以頒布，利好正式落地。

管理辦法中有關可轉債、可交換債發行方式的修改如下：

?第十三條第一款、第二款修改為：“網下和網上投資者申購新股、可轉換公司債券、可交換公司債券獲得配售后，應當按時足額繳付認購資金。網上投資者連續12 個月內累計出現3次中簽后未足額繳款的情形時，6個月內不得參與新股、可轉換公司債券、可交換公司債券申購。”“網下和網上投資者繳款認購的新股或可轉換公司債券數量合計不足本次公開發行數量的70%時，可以中止發行。”

此條修改為約束網上投資者獲配后又棄購的失信行為提供了依據，建立起明確的網上信用申購違約懲戒機制。

?第十九條增加一款，作為第三款：“網上投資者在申購可轉換公司債券時無需繳付申購資金。”

此條修改表明將現行的資金申購更改為信用申購。有利于資金的靈活運轉。

?可轉債和可交換債發行方式調整后，參與網上申購的投資者申購時無需預繳申購資金，待確認獲得配售后，再按實際獲配金額繳款；參與網下申購的投資者申購時無需預繳申購資金，按主承銷商的要求單一賬戶繳納不超過50萬的保證金，待確認獲得配售后，再按實際獲配金額繳款。此外，可交換債的網上發行由時間優先的配售原則調整為采用搖號中簽方式進行分配。

在9月8日的例行發布會上證監會宣布“為配合可轉債和可交換債發行方式調整而進行的證券交易結算系統改造工作也已完成，中國證券登記結算公司與滬、深證券交易所修訂發布了相關業務規則?？赊D債和可交換債自今日起將按新規發行。”

隨著信用申購時代的開啟，監管層對轉債發行凍結資金對市場造成擾動的擔憂將大為緩解，轉債供給有望得到釋放。同時，在信用申購方式下網上無需定金，網下僅需不超過50萬元的保證金，打新收益將完全取決于中簽率和上市價格。對打新者而言，信用申購基本無成本，因此會有更多的人參與到打新之中，中簽率會變低，打新絕對收益將有所下滑。

此前我們觀察到自7月份國君轉債上市后已有兩月未見新轉債發行，并指出這種只見交債發行不見轉債發行的原因是由于交債發行主要依據《公司債發行與交易管理辦法》，而轉債則要等待此前的《證券發行與承銷管理辦法》（征求意見稿）正式實施?，F在該管理辦法已正式發布，轉債發行有望走上快車道。

含權債待發行規模

數據截至2017年9月10日

數據來源：wind, 中融基金創新業務投資部

以往再融資環節中，一二級套利情況較多，企業巨額融資后存在購買理財產品而非用于投資等與去杠桿意圖明顯相悖的情況。相比之下轉債以債券形式發行，基本只能用于專項項目，不會出現資金濫用情況；轉債定價在發行公告時才定，能有效抑制定增折價問題；轉債至少需發行半年后才有機會轉股，有利于鼓勵上市公司加強經營、提高業績；轉債公開發行也可以更好地避免套利行為。

數據截至2017年9月10日

數據來源：wind, 中融基金創新業務投資部

中融基金創新業務投資部認為修訂版《證券發行與承銷管理辦法》的發布預示著轉債發行閘門即將開啟，未來會有更多的轉債新券涌現出來。大規模轉債新券上市后會對現有轉債市場估值產生一定壓縮效應，新券上市時的定價會更加合理，類似15年下半年由于稀缺而導致新券上市價格普遍高的現象將很難出現。

在修訂版《證券發行與承銷管理辦法》發布的同一天，《股票質押式回購交易及登記結算業務辦法（2017年征求意見稿）》面向社會公開征求意見，明確股票質押率上限不得超過60%，以有限售條件股份作為標的證券的,質押率的確定應根據該上市公司的各項風險因素全面認定并原則上低于同等條件下無限售條件股份的質押率。股票質押市場業務繼5月23日減持新規之后再次受到沖擊。減持新規前，券商經常用高質押率來吸引客戶；減持新規后，各家機構都收緊了風控要素：根據上交所和深交所公布的每周平均質押率，流通股為四折多，限售股是三折多。私募EB的質押率通常高達70%-100%且根據規定，可交換債券不受股票是否處于限售狀態的限制，即使是處于限售狀態的股票依然可以通過質押標的股發行可交換債券。

從融資功能來看，通過私募EB開展融資較股權質押而言更具優勢。對投資者而言私募EB與可轉債一樣同時具備債券和股票兩種屬性是具有良好投資價值的產品：當市場無法滿足換股條件時，可以獲取合理的債券利息；當滿足換股條件時，通過把債券轉換為股票在二級市場賣出獲得超額收益。目前中融基金已在私募EB產品上積累了豐富經驗，存量產品規模突破10億。未來我們也將繼續深挖含權債市場（包括可轉債、可交債），推出更多高價值投資產品，更好服務投資者。